当前我国金融市场面临一系列重要变化，国资改革加速、主动开放步伐加快、资管业务迎来统一监管、新经济企业开始陆续回归A股等，面对新金融时代的特征，基于持股市值、交易结构以及增量变化等多维度视角，全景分析了A股投资者结构整体呈现的四大变化。未来我国个人投资者及产业资本机构化趋势将日益显著，专业投资机构多元化发展的新时代正逐步到来。
一是私募基金成为影响境内投资机构持股规模的关键因素。
从绝对持股规模和相对的持股市值占比来看，2017年境内专业投资机构都有所下降。其中绝对持股市值规模下降至4.65万亿元，相对持股市值占比下降至10.3%。从内部结构来看，公募基金（含专户）的持股规模略有增长，保险和社保基金规模相对稳定，私募基金持股规模略有下降，2017年A股市场环境的波动、私募基金无底仓限制以及并购重组新规等可能是引致私募基金持股市值规模略有下滑的主要因素。从历年的变化趋势来看，境内专业机构持股市值规模自2013年开始呈现逐年增长态势，其中增长较快的部分主要是私募基金，受新《基金法》推动的影响，国内私募证券基金行业自2013年以来迎来飞速发展，私募股权基金成为产业资本与金融融合的重要方式，私募基金持股行为的变化在一定程度上成为影响境内专业投资机构持股市值占比变化的关键因素。
从境内专业机构持股的相对结构来看，公募基金（含专户）、私募（含私募证券和私募股权）、保险和社保基金是A股市场最重要的四类专业投资机构，其中公募基金的相对占比近年来有所下滑，私募证券和私募股权基金持股市值相对占比有所提升，这与近年来私募基金的大发展以及产业资本与金融融合发展加速推进等直接相关。
二是偏股型公募基金占比持续下滑，保险话语权直线提升。
尽管近年来公募基金规模持续增长，但货币基金占据半壁江山，偏股型公募基金的相对占比稳中略有下滑。截至2017年底公募基金总规模为11.6万亿元，其中开放式基金规模接近11万亿元，开放式基金中主要以货币基金、混合基金和债券基金为主，其中货币基金占公募基金总规模的比重为58%，比2016年的49%又上升了9个百分点，且近年来呈现稳步上升态势，混合基金占公募基金总规模为17%，纯股票型基金的规模占比仅为6%。
考虑到混合基金及QDII基金有部分是直接配置在A股二级市场，根据混合基金和QDII基金的细项数据，笔者进行了拆分统计，结果表明截至2017年我国公募基金中配置在二级市场的规模约为1.6万亿元，占公募基金总规模的比重约为14%。从绝对规模来看，2017年公募基金配置二级市场的规模有所增长，但增速低于货币基金的增速，这使得偏股型基金占公募基金总规模的比重持续下滑。2018年4月央行发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，随着资产管理业务的统一监管，货币基金估值将逐步从预期收益向市价法转变，在过渡期内可能对货币基金规模的增速产生一定的影响，预计2018年货币基金的同比增速将有所下行。
近年来保险机构在境内专业投资中的相对话语权稳步提升。从绝对持股市值规模来看，剔除中国人寿（集团）持有中国人寿的持股外（其性质更接近产业资本），保险机构持股市值规模从2006年不足350亿元直线增长至2017年底约7800亿元的水平，在境内专业投资机构中的占比也从2009年最低3.6%的水平增长至2017年17%的水平，保险机构的相对话语权稳步提升。从保险产品来看，自2016年以来我国持续推进保险业姓保，推进保险业务回归本源、专注主业，以多层嵌套结构为主、以高利率吸引客户的万能险产品规模开始收缩，截至2017年底万能险产品配置在二级市场的规模约1223亿元，同比下降近20%；同期以企业年金、养老保险为代表的其它类保险产品在二级市场的配置规模直线提升。从保险机构来看，目前以中国人寿、平安为代表的大型寿险公司及综合保险公司在A股市场的持股规模相对较高。未来随着我国保险覆盖深度的进一步拓展以及保险资金配置二级市场比例的提升，保险在A股市场的话语权还将不断提升。
三是资管统一监管下，银行理财资金入市规模不可小觑。
从银行理财“曲线”进入二级市场的渠道出发，测算当前银行理财资金入市规模。过去银行理财资金由于缺乏相应的法人地位，不具备在二级市场直接开户资格，因此银行理财资金多借助多层嵌套的方式绕道监管，“曲线”进入二级市场。根据银行理财“曲线”进入二级市场的方式，从两维度对银行理财入市资金规模进行测算。当前银行理财入市资金主要有两大渠道：一是借道信托，以单一证券类信托的方式进行二级市场投资；二是委托公募基金专户及私募基金进行委外管理。从结构来看，当前银行理财资金主要还是借助信托通道进入二级市场，尽管近年来随着FOF、MOM的快速发展，银行委外管理资产开始快速增长，但投资在二级市场的总规模仍然相对有限。
测算一：以单一证券类信托作为测算基础。根据信托业协会的数据披露，截至2017年底信托资金投资在证券（股票）上的投资规模约为1万亿元，较2013年约3000亿元的水平相比明显提升，根据证券（股票）类信托产品形式来看，基本以单一证券（股票）信托为主，集合证券（股票）信托为辅。从资金来源看，集合类证券信托多为信托公司进行主动管理的产品，单一证券信托的资金来源主要以银行资金为主，银行资金借助单一信托的通道，链接阳光私募进行二级市场投资。因此我们粗略假定单一证券信托中近80%的资金都来自于银行，由此推算出2017年银行理财资金入市资金规模约为6700亿元。
测算二：根据私募基金的资金来源结构进行测算。从银行理财资金借用的通道来看，无论是信托渠道还是对私募基金的委外管理，在私募基金的资金来源结构上都表现为信托或银行等机构。根据基金业协会披露的2014年以来私募证券基金总规模及资金来源结构，我们假定2014-2015年中信托资金来源占据金融类投资机构一半的比重，2017年受去通道影响，在券商资管等通道受限下，信托通道成为市场集中选择，因此笔者假定2017年信托机构资金在私募证券基金的资金来源结构占比提升至约20%的水平。基于上述假定，2017年底银行理财入市资金规模约为3450亿元。
值得特别补充说明的是，上述两种测算方式都是单口径的粗略测算，其中基于私募资金来源结构的测算偏保守，基于单一证券类信托的测算偏乐观，预计当前银行理财资金入市资金规模在3450-6700亿元的区间。未来随着资管新规的正式实施，银行理财将获得与其他资管产品同等的在二级市场开户、交易的市场地位，银行资管子公司的设立将进一步推进银行主动管理能力的提升。尽管受资管新规的影响，银行理财总规模在短期内面临增速下滑的趋势，但未来银行理财资金入市资金规模不可小觑，银行理财极可能成为A股市场最重要的投资机构之一。
