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资金面与股市:有“爱”也有“愁”

2019-03-04 08:15 中国证券报   张勤峰

  单日上涨5.6%、单周上涨6.77%,过去一周上证综指取得“骄人战绩”,突破了市场原先定义的“春季躁动”的边界。

  综合各方分析来看,因基本面支撑有限,本轮行情主要得益于情绪面与资金面的驱动。目前看,风险偏好的改善仍有依托,资金面对行情持续性或有较大影响,股市上涨反作用于资金面的现象值得关注。不过,现阶段流动性总量基本无忧,资产再配置风潮已现,股市“吸金”仍可期待。大涨后,A股难免经历震荡,但春节攻势难言结束,能否演变牛市,则取决于基本面能否跟进。

  春季攻势的两大推手

  据Wind数据统计,2019年以来,上证综指已连涨八周,累计上涨超过20%,深证成指则已上涨了近27%;个股方面,两市共有28只股票股价翻倍,涨幅达到50%或以上的个股多达150余只。眼下来看,用春季攻势来形容A股市场始于年初的这一轮行情或许更为贴切。

  不少机构认为,本轮行情主要由两方面因素推动:

  一是市场情绪回暖。2018年,A股表现不佳,上证综指下跌约25%,但股市就像弹簧,被压得越紧,反弹的欲望和动力就越强。2019年以来,海外股市、大宗商品乃至新兴市场货币等风险资产共振走强,形成了良好的示范和带动效应。国内方面,随着政策加大逆周期调节力度,托底经济增长的预期得到巩固,市场对基本面的悲观预期出现修正。而国内流动性充裕和债券收益率下降,在降低了股市投资机会成本的同时,也促使投资者向风险资产要收益。金融市场风险偏好的修复,引爆了A股积蓄已久的反弹欲望。

  二是资金环境趋松。2019年以来,金融市场资金环境较为宽松,为风险资产估值修复提供了支持。开年以来货币市场流动性持续充裕,利率中枢进一步下移。同时,1月份银行信贷、企业债券融资继续增长、非标融资初现改善,新增社会融资远超预期,社会融资余额增速迎来底部反弹,宏观流动性形势也显现回暖向好的势头。

  就股市而言,增量资金流入的态势比较明显:第一、通过“沪深港通”北上的资金净流入。据Wind数据,截至3月1日,北上资金共流入1241亿元,其中2月份合计净流入603.91亿元,仅次于1月份的606.88亿元;2019年前两月北上资金累计净流入1210.79亿元,超过上季度外资流入的总和。第二、“融资客”强势归来。2月11日以来融资融券余额连续攀升,截至2月28日,融资净买入已持续14个交易日,累计净流入超过850亿元。第三、社会资金流入增多。反映股市资金面状况最直观的指标就是成交,2月25日和26日,沪深股市成交总额连续两日超过1万亿元。同时,部分货币基金净赎回增多、债券市场调整、转债成交放量,也表明一些原先投资于其他资产类别的资金在流向股市。

  事实上,在基本面无明显改善的情况下,资金环境和投资者预期往往是引发股市波动的重要变量。如前所述,近期A股投资者预期的改善,又主要是政策、外部环境和流动性共同推动的结果。3月多是政策利好兑现的时候,且外部环境改善预期犹存,如此看,资金面状况对行情持续性有重要影响。

  “从行情可持续性的角度出发,应当对3月国内货币市场的流动性情况保持理性关注。”天风证券宏观分析师宋雪涛指出。

  作用与反作用

  资金面在影响股市,股市也在影响资金面。2月下旬,货币市场流动性一度收紧,而股市大涨也被认为是推手之一。

  2月25日前后,银行间、交易所市场资金面均出现了短期收紧的现象,资金利率一度出现较快反弹。例如,银行间DR007于2月26日涨至2.84%,较2月14日的当月低点上涨了超过60基点;当天,交易所GC001收报4.19%,而2月21日收盘价只有2.335%。

  对此,市场不是没有心理准备。一则春节后首周,央行通过逆回购和MLF到期回笼了超过一万亿元的资金;二则从2月20日开始,地方债发行重启,政府债券发行缴款增加;三是受春节因素影响,2月税期延后,财政收税高峰出现在2月22日前后,与地方债发行缴款、例行缴准等一道,对短期流动性造成叠加影响。

  不过,2月25日前后资金面的紧张程度还是有些超出预期。有机构认为,股市上涨也可能在边际上加大了货币市场波动。

  华泰证券张继强指出,股市大涨对资金面的影响在2015年牛市中就曾有体现,影响链条包括:股市火爆导致交易所等市场投资者融出资金的意愿降低,减少了资金供给;股市火爆导致存款、货基等资金变成证券保证金,在金融体系内快速流转,从而导致银行需要增加备付需求,进而影响资金供给;货币基金等可能面临一定的赎回压力。

  华创证券一份报告也指出,这次市场资金面收紧除了受缴税、缴准、跨月、地方债发行放量等影响以外,还与股市反弹有关。首先,股市反弹后交易所资金拆借的机会成本上升,因此会降低交易所资金融出意愿,加大交易所市场资金面波动;其次,股市反弹会加大货币基金和债券基金赎回压力,无论是公募基金加杠杆或者卖出债券应对赎回压力,都会边际上增加市场资金需求、降低市场资金供给;最后,基于中期视角,一般存款会逐步转变成同业存款,造成银行负债稳定性差,也变相推高了银行的综合负债成本。该机构提示投资者关注股市持续反弹对资金面偏长期的负面影响。

  光靠资金推动还不够

  既然资金面是本轮股市上涨的两大驱动因素之一,而股市上涨又在一定程度上加大了资金面波动,那么似乎可以得出一个结论——随着A股不断上涨,行情演绎依赖的基础会逐渐松动,除非有持续不断的增量资金进行“补水”。

  股市上涨尤其是大涨对资金面有影响,这一点有事实证明也有逻辑依据。但从前述机构人士分析来看,股市上涨主要是通过影响金融体系内部资金流动来影响资金面,这一过程中,资金分布的变化和交易摩擦的上升可能引起货币市场紧张。如果股市继续上涨,这一现象难免还会出现。

  但是,股市上涨不会改变流动性总量。面对经济下行压力,央行加大政策逆周期调节力度,保持流动性合理充裕的态度明确,圈定了流动性波动的边界,资金面总体出现明显波动或紧张的可能性不大。

  3月份货币市场流动性供求影响因素较多:全月有2600亿元央行逆回购和4315亿元MLF到期回笼。3月又是季末月份,月底MPA等监管考核的影响不能忽视。此外,地方债保持高频发行,政府债券发行缴款的扰动存在持续性。但3月又是传统财政支出大月,月底财政投放量通常较为可观。央行亦表明灵活调节流动性的态度。总的看,3月货币市场资金面可能面临时点性波动,但总量层面不会有大波动。

  进一步看,宏观流动性仍存改善预期,其对股市影响可能更直接。

  不过,经历短期大涨之后,有不少机构提示,短期需要警惕资金获利了结,市场可能出现震荡盘整,对短期回调和波动要有心理准备。从更长时间来看,一轮真正的牛市,光靠资金推动不够,仍需要基本面的切实支撑。

责任编辑:郝梦圆
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