证监会近日发布《证券公司大集合资产管理业务适用〈关于规范金融机构资产管理业务的指导意见〉操作指引》（以下简称“指引”）。这意味着，大集合产品这一历史遗留问题将得以稳妥解决，其“非公非私”的身份将依照不同情况得以规范。
中国证券报记者了解到，券商内部正在积极研究这一事项，制定规范方案。具体执行层面上，券商需要与监管部门和投资者进行沟通，考虑未来资管业务是走公募道路还是私募道路，考虑提前清盘时的资产处置风险，整改起来并不轻松。但毫无疑问，大集合时代将成历史，主动管理能力将成为券商发展资管业务的关键。
积极制定整改方案
所谓大集合产品，是指证券公司设立管理的投资者人数不受200人限制的集合资产管理计划。自2013年6月起，监管层不再允许券商发起设立大集合产品，同时鼓励符合条件的券商申请取得公募基金管理业务资格开展业务，而之前设立的大集合产品则得以继续存续。Choice数据显示，截至三季度末，存量未到期大集合产品净值约7550亿元。
中国证券报记者了解到，指引发布后，各家券商都在内部讨论大集合产品改造事项。北方一家大型券商资管业务负责人告诉记者，公司这几天一直在开会研讨整改方案，包括与监管层、投资者积极沟通。华东某上市券商资管部负责人李楠（化名）表示：“我们正在制定方案，具体内容包括未来公司资管业务要走公募还是私募的道路、决定符合条件的产品是转为公募产品还是转为私募产品，同时征求投资者意见。”
北方一家中型券商资管部相关业务负责人钟鸣（化名）表示，其所在公司发行的大集合产品大多集中于2012年和2013年发行，期限多为7年期。考虑到产品可以在过渡期内自然到期，且公司不具备公募基金管理人资格，因而目前打算让符合条件的产品自然到期。因为之前公司的大集合产品在净值化方面都是参照公募产品管理的，目前进行规范，只需要满足指引中计提风险准备的要求即可。
钟鸣说，对于部分连续60个工作日投资者不足200人或资产净值低于5000万元的大集合产品，预计会转为私募产品或者提前清盘，具体执行要先按照指引要求取得监管部门的确认函，再征求投资者意见进行合同条款修订。大集合产品投资者人数较多且较为分散，通行的办法是在公司官网上公布合同条款的修订内容，并设置临时开放期。如果投资者不同意修订内容，则可以退出。
此外，有券商着手准备申请公募基金牌照。12月3日，天风证券在投资者互动平台上透露，正在积极推进公募基金牌照申请工作，相关材料已上报证监会。
至于有公募牌照的券商资管，李楠透露，并非所有符合条件的大集合产品都会交由公募团队管理，这需要团队之间进一步沟通，看产品有无继续保留的必要性。
警惕资产处置风险
中国证券报记者了解到，大集合产品的改造存在一些困难。
首先，指引鼓励未取得公募基金管理资格的证券公司通过将大集合产品管理人更换为其控股、参股的基金管理公司并变更注册为公募基金的方式，提前完成大集合资产管理业务规范工作。但对一些券商而言，按照这一方式整改存在难度。
“从利益上讲，我们辛辛苦苦培育出来的产品如果移交给控股或者参股的基金公司，是不情愿的。”李楠坦言，也不排除有些证券公司在体系内会统筹安排移交事宜。
第二，券商资管未来能否朝着公募基金方向发展也是一个难题。李楠表示，受“一参一控”规定约束，有些券商可能没有再申请公募基金管理人的资格。华东另一家证券公司资管业务负责人告诉中国证券报记者，如果券商资管的大集合产品存量规模较大，则可能考虑申请公募牌照，申请起来也相对容易。公开资料显示，目前有13家证券公司具有公募牌照，但大集合产品规模较大的券商大多没有公募牌照。
此外，李楠指出，在产品处置过程中，也有一些风险因素需要考虑。大集合产品如果要提前清盘，就需要告知客户，而一旦客户不同意资产规模大幅减少，资产就不能变现，可能面临一定的流动性风险。
中国证券报记者注意到，指引明确，大集合产品规范过程中，对于产品持有的、通过各种措施确实难以消化的低流动性资产以及过渡期满仍未到期的资产，在确保公平交易、不损害投资者合法权益的情况下，在履行法律法规及合同约定的必要程序后，允许证券公司以自有资金购买、以存量大集合产品接续、以存量或者新设私募资产管理计划接续等方式妥善处置。
主动管理时代来临
指引的出台意味着关于券商大集合产品的争论终于可以暂告一段落。“大集合产品的存在其实是历史遗留问题，其非公非私的身份一直比较尴尬，有段时间属于监管的灰色地带。”钟鸣告诉中国证券报记者，之前在和相关部门沟通规范大集合产品时，由于没有一个明确的规定，一直无法推进。指引出台后，大集合产品未来走向更为明确。
事实上，大集合产品的存在对券商资管而言是非常宝贵的。考虑到大集合产品的投资起点大多为5万元或者10万元，与一般私募资管产品的投资门槛相比低了很多，因此大家都比较看重大集合产品。
指引的出台对券商主动管理能力提出了更高要求。山西证券非银行金融组分析师刘丽表示，未来券商主动管理能力将成为发展资管业务的关键，对大集合产品的进一步规范也是对主动管理能力的考验。在这个过程中，资产端投资能力和资金端的资本实力是转型发展的基础，同时国内资产管理市场仍有较大成长空间。
在谈及大集合产品整改对券商业绩的影响时，业内人士普遍认为，大集合整改对券商收入的实际影响有限。华泰证券研究所测算，大集合产品2018年前三季度收入约44亿元，占证券公司集合资管收入41%，占证券公司资管总收入22%，占证券行业总营业收入2%。考虑到券商资管业务监管起步早、政策落地相对到位、遗留问题较少，且指引设定了过渡期予以柔和处理，产品转型后仍可继续创造收入，存量消化不会产生立竿见影的影响，有望实现平稳过渡。
