券商资管大集合改造路径终于指明。11月30日证监会发布《证券公司大集合资产管理业务适用<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>操作指引》（简称《操作指引》），明确大集合产品进一步对标公募基金。本周一已经有多家券商暂停旗下集合资产管理计划的申购业务。
大集合规范后将转为公募基金或私募资管计划。至此，“非公非私”的券商资管大集合终结身份之惑，而未来如何在公募红海中建立自己的竞争优势，则是券商资管发展的关键。
为业务改造留足空间
某大型券商资管业务负责人表示，从最后公布的指引看，比之前监管召集讨论时的情况更乐观些。
“指引对大集合参照公募标准改造具有操作性，并且对管理人没有增加额外的要求。”前述资管业务负责人表示，此前监管召集券商讨论时波折较多，一开始要求包括管理人的经营环境等全面按照公募的规定，现在的要求显然更为柔性，给券商留下的空间和余地也更大。例如给出在两种情况下，大集合需逐步转为私募资管计划：一是连续60个工作日投资者不足200人，二是资产净值低于5000万元。
证监会要求，存量大集合资产管理业务应当在2020年12月31日前对标公募基金进行管理，特殊情况可再议。对所有券商来说，都要面临产品净值化转型、调整产品投向、继续清理存续资金池业务的问题。不过，从各种细节上看监管仍为此次改造留足空间。
“比如对于难以消化的低流动性及未到期资产，允许证券公司以自有资金购买、以存量大集合产品接续、以存量或者新设私募资产管理计划接续等方式妥善处置，这都意在减轻券商规范大集合业务时的资金压力。”有分析人士指出。
对标公募基金压力不小
多位业内人士表示，《指引》的出台从长期看对券商行业整体发展是非常有利的。但是短期内，由于大集合产品的公募化改造从设计到制度等面临系统性的整改，耗时耗力，券商资管的压力不小。
不过，由于对标公募，《指引》引导鼓励还没有公募牌照的券商积极去申请，或者倾向让有公募牌照的公司管理公募基金；对于改造成效“显著”券商资管，在申请公募牌照或设立、参股基金公司上审核进度将会加快。
这对部分想要开展公募基金业务的券商而言是一个契机。天风证券昨日在互动平台上表示，公司正在认真研究资管大集合的推出对公司的影响，并积极推进公募基金牌照的申请工作。
“持公募牌照的券商优势会更加明显，无牌照可能面临公募基金的全面碾压，无论是从免税还是从投资门槛来讲。”一位南方中小券商资管人士表示。
未取得公募牌照的券商需要向证监会申请验收，参考公募基金的运作规范进行整改。有券商人士预计，这部分券商短期需要优先整顿集合资管产品，并尽快申请公募牌照。他同时称，“目前，券商资管处于转型关键期，之后将和公募基金同台竞技。在整体资管业务规模持续调整的状况下，伴随通道类定向资管业务持续收缩，主动调结构的头部券商资管利润会进一步增厚。”
改造对券商业绩影响有限
“下一步，主要会根据指引对老产品进行整改，安排一批产品上报，以尽快拿到整改批复。”前述大型券商资管人士对记者表示。
就整改细节方面，他表示大集合一旦公募化后，信息披露、风控等要求无疑会抬升，产品运行的成本也会增加。此外，产品也从备案制转向审批制，监管收紧态度明显。“整改后，客户的接受度如何也是一个未知数。作为资管产品的一大分支，大集合拥有一批较固定的投资群体，未来转向公募后这部分人群是否会面临流失？”前述南方中小券商资管人士问道。
2017年一季度，券商集合资管规模曾达到阶段性高点2.29万亿元。不过，随着大集合资金池整改的推开，此后业务规模连续6个季度均回落。根据中基协数据，2018三季度券商集合资管规模1.93万亿元。另据Choice不完全统计，截至2018三季度，大集合产品规模为7576亿元。
“从去年开始规范整改，到这次指引落地，基本符合市场预期，对行业影响整体偏中性。”国君非银研究员表示，指引要求券商制定“进度明确”、“稳妥有序”的整改方案，强化风控，维护市场安全稳定运行，对低流动性资产以及期满仍未到期的资产允许灵活处置方案，因此对市场冲击将有限。
分析人士预计，大集合改造对于上市券商业绩的影响十分有限。大集合收入为管理费和业绩报酬，但整体收入占比有限，2018年上半年券商集合资管收入28.52亿元，占全行业收入比例为2.53%。综合2018年券商半年报，东方证券与财通证券集合资管收入占比较高，为10%以上；中信证券、海通证券与华泰证券占比均不足3%，广发证券占比超过6%。
