新三板

紧锣密鼓，新三板改革箭在弦上。

过去6年间，新三板市场为6388家挂牌公司完成了10516次股票发行，融资4911.39亿元，一批中小企业、民营企业借助新三板实现融资发展，有1498家新三板挂牌公司在亏损阶段即获得融资，许多尚处于研发阶段的企业得到资本市场支持。然而，优质企业撤离，市场流动性缺乏，市场参与度不足等问题仍亟待解决。

接受证券时报记者采访的市场人士认为，新三板是多层次资本市场体系的重要组成部分，是畅通创新创业型企业、中小微企业和资本市场的主渠道之一，新三板改革迫切性凸显，必须通过一系列行之有效的改革举措给市场增添活力。

改革迫在眉睫

新三板自诞生之日起就承担着服务创新创业型企业、中小微企业的历史使命。

数据显示，截至2019年9月末，在新三板9235家挂牌公司中，现代服务业和先进制造业企业合计占比达到72%，自2013年以来，共计6388家挂牌公司完成了10516次股票发行，融资4911.39亿元；一批尚处于研发阶段的企业也顺利完成融资，1498家公司在亏损阶段即获得融资，促进了创新创业。

“通过持续履行信息披露义务、完善公司治理机制等措施，科技创新企业经营及财务管理的规范度和透明度得到明显提升，进一步促进资源整合和优化配置。”全国股转公司总经理徐明表示，截至目前，新三板挂牌公司共累计实施并购重组1421次，交易总额2077.95亿元，其中70%以上属于现代服务业和战略新兴产业的产业整合和转型升级，有140家挂牌公司被上市公司收购，涉及金额917.21亿元。

与此同时，新三板市场的快速发展，引导了丰富的社会资金聚集，为VC、PE等投资机构提供了优质的投资标的池和新的退出渠道，助力形成并完善创新创业的投资和创业环境。目前新三板中有VC、PE参与的挂牌公司数量占比达六成以上，较挂牌前增加10%。

不过，流动性不足、优质企业转板频频、市场参与度不足、融资并购功能下降等问题成为制约新三板发展最大掣肘。截至2019年10月21日，在申报科创板已获受理的165家公司中，有45家为新三板挂牌公司或曾经挂牌的公司，占科创板受理总量的27.27%；在72家科创板过会企业中，有15家新三板企业的“身影”，占比达20.83%。

申万宏源市场研究部总监桂浩明认为，尽管新三板市场在不少方面未达预期，在功能上存在诸多缺陷，但还是以不同的方式哺育了一批新兴行业中具有良好成长性的公司，为它们跻身科创板，实现更大发展，起到了相应的作用。

新时代证券首席经济学家潘向东认为，在全面深化资本市场的改革的背景下，新三板改革非常有必要性。一方面，需要完善新三板交易制度。交易机制对流动性影响比较大，通过分层管理，加强券商的做市商制度，有助于改变新三板的短期流动性。另一方面，还需完善创新层企业转板制度建设，在做市转让方式下完善投资者进入门槛和适当性教育。

改革信号强烈

过去一段时间，政策暖风频吹，新三板改革信号强烈。10月20日，证监会副主席李超在“第六届世界互联网大会资本市场助力数字经济创新发展论坛”上表示，支持科技创新，深化新三板改革，通过完善分层管理、改进交易机制、优化投资者适当性要求等，改善市场流动性水平，提升投融资功能，更好地服务中小企业发展。

在今年9月份召开的全面深化资本市场改革工作座谈会上，证监会还提出了当前及今后一个时期全面深化资本市场改革的12个方面重点任务，其中包括“补齐多层次资本市场体系的短板”。会议强调，要加快新三板改革，选择若干区域性股权市场开展制度和业务创新试点。

徐明表示，要加快新三板改革，多措并举支持科技创新发展。首先是优化挂牌准入，完善挂牌条件指标体系，设置差异化、多元化的挂牌条件指标，探索引入盈利能力、研发强度、市场认可度等指标，体现新三板服务“创新型、创业型、成长型”中小企业的功能定位。

其次是优化发行融资。引入更高效的发行方式和竞争性的定价机制，进一步提升市场融资功能，便利科技创新中小企业融资。针对科技创新企业对可转换优先股、可转债等“股债结合”融资工具的独特需求，积极探索和推动解决挂牌公司非公开发行可转债股东人数及转股限制问题、优化优先股制度。

第三是优化市场分层。为满足不同阶段科技企业发展需求，将根据不同发展阶段的风险特征建立差异化的投资者适当性制度、差异化的交易制度、差异化信息披露制度、差异化公司治理制度和差异化的监管制度，同时为保障科技创新企业在大规模融资时，维持创始人股东对公司的控制权，满足公司管理运营稳定的需要，探索实施差异化表决权机制。

最后是优化并购重组。为满足科创企业引入外部技术，实现强强联合和优势互补，将通过完善交易机制、改善市场流动性水平，增强挂牌股票作为并购重组支付工具的市场接受度，进一步提高并购重组效率。

北京南山投资创始人周运南表示，这与监管层一直以来对未来新三板深化改革的总体方向是一致的，即以精细化分层为抓手，引入更具竞争性的发行制度和更高效的交易机制，优化投资者适当性管理，增加投资者数量，丰富投资者类型。新三板深化改革的最佳突破口和落脚点也是推出精选层及包括发行融资、交易制度、投资者门槛、信披、监管等在内的一揽子配套措施。